作为山东地方国企上市公司债转股的第一单，在对核心全资子公司路桥集团实施市场化债转股的17个月后，山东路桥日前公告称，拟以发行股份购买资产的方式，收购铁发基金、光大金瓯在彼时市场化债转股中持有的路桥集团17.11%股权。交易完成后，路桥集团将再次成为山东路桥全资子公司。

从昔日“首吃螃蟹”启动市场化债转股，到如今以市场化方式实现股权退出，一进一退中，作为债转股对象企业的路桥集团，财务及经营状况是否得以改善？实施机构铁发基金、光大金瓯，又从中获取了怎样的投资收益？

增资款项全部偿还银行债务

2018年12月12日，继华菱钢铁创出地方国企上市公司市场化债转股第一单后，身为山东国有控股上市公司的山东路桥，也宣布在路桥集团层面启动市场化债转股，由铁发基金和光大金瓯以现金对其合计增资11.5亿元，增资款项全部用于偿还标的公司的存量银行债务。

其中，铁发基金为山东铁路投资控股集团有限公司、山东省财金发展有限公司、山东发展投资控股集团有限公司、山东省土地发展集团有限公司等4家国有资本投资运营公司共同出资设立的投资机构，而光大金瓯则属于金融资产管理公司，均属于符合《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》(下称《意见》)要求的市场化债转股实施机构。

“本次市场化债转股对象企业为路桥集团，属于山东路桥下属重要的路桥工程施工企业，经营状况良好，但资产负债结构中债务比例占比较高，通过实施本次债转股，资产负债率下降，能够有效改善企业资本结构，较大程度提升企业未来盈利能力。”同时，山东路桥还表示。

拟采取多措施控制杠杆水平

经济导报记者注意到，实施市场化债转股后的2019年，路桥集团交出了可观的“成绩单”。

2018、2019年，路桥集团分别实现营业收入147.66亿元、224.28亿元，同比增长19.31%、51.89%；实现净利润6.83亿元、7.98亿元，同比增长16.40%、16.84%。

而此番山东路桥与铁发基金、光大金瓯协商确定，拟以发行股份购买资产的方式收购铁发基金、光大金瓯在市场化债转股中持有的路桥集团17.11%股权，以实现市场化退出。

上述《意见》便曾明确，实施机构对股权有退出预期的，可与企业协商约定所持股权的退出方式。债转股企业为上市公司的，债转股股权可以依法转让退出，转让时应遵守限售期等证券监管规定。债转股企业为非上市公司的，鼓励利用并购、全国中小企业股份转让系统挂牌、区域性股权市场交易、证券交易所上市等渠道实现转让退出。”

“本次交易将优质资产注入上市公司，通过本次发行股份购买资产，上市公司将实现对标的公司的全资持股，提升了对下属重要子公司的持股比例，提升上市公司归属于母公司股东的净资产水平，提高公司的资产质量。上市公司对子公司控制力的增强，将有利于落实经营战略部署，确保标的企业经营管理的顺利推进。”对此，山东高速表示。

大额分红拉高投资收益率

那么，对于债转股的实施机构而言，这笔历时17个月，从“增资”到“退出”的投资举措，又带来了何收益呢？

经济导报记者注意到，2019年路桥集团实现归属于母公司所有者的净利润7.93亿元。评估基准日后，路桥集团审议通过利润分配议案，同意向全体股东进行现金分红高达6.50亿元。

而对于这笔大额现金分红，山东高速曾表示，铁发基金和光大金瓯投资取得路桥集团少数股权，“作为专业的投资机构，从投资回报角度来说，亦具有对路桥集团进行分红的客观诉求。”

据经济导报记者统计，路桥集团于2019年7月完成对铁发基金和光大金瓯的分红，分红金额分别为4364.71万元和654.12万元；2020年4月，路桥集团又完成对铁发基金和光大金瓯的分红，分红金额分别为9672万元和1449.50万元。

以此计算，铁发基金共获得分红收益1.4亿元，加之9.35亿元的股份对价，对应10亿元投资成本，自2018年12月投资以来，铁发基金总收益率为7.49%，年化收益率7.49%。

而光大金瓯共获得分红收益2103.62万元，加之1.4亿元的股份对价，对应1.5亿元投资成本，自2018年12月投资以来，光大金瓯总收益率为7.48%，年化收益率7.48%。

值得注意的是，在同期华友钴业、中金黄金等可比案例中，其投资年化收益率分别为6.85%、4.66%，均明显低于路桥集团项目。

银行机构投资者积极参与

继山东路桥之后，山东黄金、华电国际等山东上市国企，也纷纷加入债转股行列。

去年底，为降低企业资产负债率、优化资本结构，山东黄金宣布对公司所属子公司山东黄金矿业(莱州)有限公司、山东黄金矿业(鑫汇)有限公司实施市场化债转股。华电国际也随即透露，全资子公司内蒙古华电蒙东能源有限公司、华电国际宁夏新能源发电有限公司及其他相关子公司，拟引进建信金融资产投资有限公司、农银金融资产投资有限公司进行现金增资并用增资款偿还债务，实施市场化债转股。

经济导报记者注意到，山东黄金、华电国际所引入的“投资者”“投资人”，均来自银行体系。

银行机构的积极参与，无疑在很大程度上缓解了债转股中投资资金来源缺乏、募集较难的问题。而在最为关键的退出机制上，上述债转股业务主要安排有资本市场退出、回购退出、转让退出等模式。